来源：上海证券报

   我国的实体经济正处于新一轮增长周期的上升阶段，但目前我国经济已受到资源和资产价格尤其是房地产价格持续高速上涨的双重制约。只要政策搭配得当，维持经济的稳定、持续增长是完全能够实现的。就目前我国经济的具体情况来说，可以考虑实施结构性货币政策。结构性货币政策能够区分不同部门并根据各部门的性质采取有针对性的政策搭配，这可能是一个比较合适于当前我国经济增长现状的一种货币政策搭配方式，也有利于降低统一性货币政策的负面效应。

    从2003年开始，我国经济已彻底走出了持续数年的价格负增长状态，但通胀阴影也随之而来。尤其是一些领域内价格的大幅度增长，更是增加了人们对通胀的忧虑，也使中国人民银行的货币政策转向控制通胀。

    那么，目前我国经济究竟处于何种状态及处于经济周期中的哪个阶段？通过分析我国经济中的各种价格变化，将有助于我们判断和认识清楚这一问题。当然，这一认识或判断也具有非常现实的意义，因为这会影响到货币当局的政策选择，进而也会影响到我国经济增长的发展前景。

    根据我们对当前我国不同价格变化分析的结果，我们可以得出如下三点结论：

    一是居民消费价格（CPI）和工业品出厂价格的变化有一个从负增长到正增长的过程，转折点大体上出现在2003年初。此后价格一直维持正增长，增长幅度仍然处于可控的合理状态，但价格上涨的速度有所加快，应该对可能出现的通货膨胀提高警惕。

    二是原材料购进价格同样有一个从负增长到正增长的变化过程，转折点出现在2002年底。结合CPI和工业品出厂价格的转折点，可以得出我国经济在2002年末至2003年初开始新一轮经济增长的结论。另外，并不是所有原材料购进价格上涨的幅度都相同，供给能力受到严格限制的原材料，其价格上涨的幅度也最大，表现为金属、能源和农副产品。从原材料购进价格上涨程度来看，这一轮经济增长主要是由投资增长拉动的。

    三是房地产价格上涨的幅度超过了其它各类价格，且持续的时间也超过了其它行业。在很多地方它已经超出了普通居民的承受能力，制约了我国经济的长远发展。

    由上分析显示，目前我国的实体经济正处于新一轮增长周期的上升阶段。从居民消费价格与工业品出厂价格来看，到目前为止它们的增长幅度仍处于一个可控的范围内。另外，从原材料购进价格的变化来看，尽管其它行业价格上涨幅度较小甚至保持着负增长，但金属等资源类行业价格上涨的幅度非常高，这表明我国经济的增长受到资源的制约。由这两个方面价格变化也可以得出的结论是，我国经济处于周期的上升阶段。除了分析与实体经济相关的价格变化外，透过考察以房地产为代表的资产价格变化发现，房地产价格自2001年开始增长后已经持续增长了4年，房地产价格经历了迅猛的增长，房地产价格的上涨已经对我国经济的稳定、持续增长形成了巨大压力，制约了我国经济的长远增长。这说明，目前我国经济已受到资源和资产价格尤其是房地产价格持续高速上涨的双重制约。但是，只要政策搭配得当，维持经济的稳定、持续增长是完全能够实现的。

    但是，对我国来说，维持经济持续、稳定、高速增长是实现赶超战略的关键。这也就意味着，政策应该以不影响经济增长尤其是经济的可持续增长为前提。为维持经济的稳定、持续增长，应该以温和的政策为主，不搞“一刀切”，但这不是说在任何方面都要温和，对于那些可能危及我国经济长远增长的领域需要重拳出击，不给它们蔓延的机会。

    因为，温和的货币政策对维持经济持续增长具有非常重要的作用，但在某些情况下适度从紧对于维持经济的稳定增长又至关重要。货币政策容易陷入两难境地：为维持经济的持续增长需要实施温和的货币政策，但为维持经济的稳定增长又需要实施适度从紧的货币政策。这的确是一个两难选择，不妨称为“货币政策悖论”。传统的思路是确定货币政策需要优先解决问题，并承担实施货币政策在其它方面造成的损失，只要从前者获得的收益大于后者的损失，实施这样的货币政策就是合算的。这种思路简单且易于操作，但问题是解决某一问题是以其它问题的恶化为代价的。

    不过，就目前我国经济的具体情况来说，就可以考虑实施结构性货币政策。因为，所谓的结构性货币政策就是针对经济中不同部门的问题分别采取相应的政策。结构性货币政策的关键之处在于保证针对某一部门的货币政策不会被应用到其它部门中。由于经济体系中各部门是密切联系在一起的，部门之间的完全隔离并不现实，但通过窗口指导、法规法令的限制以及事后的惩罚等多种手段，实施结构性货币政策并非不可能。另外，不同类型的货币政策对不同领域的效果也不相同，通过货币政策的搭配可以实现政策的指派，这是实施结构性货币政策的基础。

    例如，对价格上升迅猛的房地产市场需要实施紧缩性货币政策，同时要对价格上升温和的领域实施温和的货币政策，如消费领域和其它行业的投资等。对前者比较有效的货币政策是控制货币供应量，因为抽紧银根对快速增长行业投资的影响要远远超过对消费和其它行业投资的影响，这会遏制投资的迅猛增长。对后者比较有效的货币政策是利率，不提高利率可以为消费和其它行业投资的稳定增长提供一个宽松的环境。这种政策搭配之所以是可行的还有一个非常重要的条件，就是我国利率形成的非市场化。尽管利率的变化会影响货币需求，从而影响货币供需之间的关系，但货币供应量的变化不会影响利率，这就为在保持利率不变的前提下调控货币供应量提供了制度性保障。

    另外，结构性货币政策还具有内在的防火墙功能，能够在一定程度上阻止实施宽松货币政策领域的货币流入到实施紧缩性货币政策的行业之中。因为，结构性货币政策自身就包含着丰富的信息，它内含了政策当局对当前经济形势的判断，也暗示了其未来可能采取的货币政策。在这种情况下，出于风险以及政策不确定性的考虑，资金的流动就会在一定程度上得到遏制。

    当然，如果实施紧缩性货币政策领域的利润率足够高，宽松政策领域的资金可能觉得冒风险是值得的，在这种情况下，结构性货币政策内在的防火墙功能就会失效，这就需要当局通过政策的组合和搭配构建防火墙，包括法规法令、窗口指导以及惩罚机制等。

    因此，从影响当前我国经济发展的诸多因素来看，我国采取结构性货币政策是可行的，结构性货币政策能够区分不同部门并根据各部门的性质采取有针对性的政策搭配，这可能是一个比较合适于当前我国经济增长现状的一种货币政策搭配方式，也有利于降低统一性货币政策的负面效应。（银河证券上海总部 顾镭）

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责编：陈昌娥