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今日论坛：六月的策略（2004.06.02）
央视国际 2004年06月03日 15:11
主持人：罗晓芳
嘉 宾：崔 勇 博士 中国人民大学金融与证券研究所
嘉 宾：王 凯 华夏证券研究所投资策略副经理
主持人：今天两市虽然略有调整，但是这几天大势止跌上涨还是让投资人略略舒了一口气，有很多投资人给我们打来电话说是不是这一轮调整已经划上句号了，我们把这个问题交给我们两位嘉宾，看他们怎么回答，王先生你怎么看这个问题？
王 凯：从我个人来看5月份连续调整让投资者确实喘不过气来，我想从1780多点调到年线1520多点，这段时间出现一个阶段性反弹止跌，我个人观点从目前情况来看市场阶段性调整，基本上这段市场处在一种修整阶段。
主持人：你认为可能平着走？
王 凯：或者是小幅横盘震荡整理，进入一种修正阶段。
主持人：你的观点怎样崔先生？
崔 勇：市场进入修正期是肯定的，但是并不能说调整到底了，因为我们知道主要影响这个市场还是宏观面一些数据变化，我们可以看到这次行情本身是由蓝筹价值理念起，这种蓝筹股它的走势本身和宏观经济息息相关经济周期，我们可能还得要等到二季度整个宏观信息出来，三季度信息出来才能给市场一个明确的方向，在这之前任何一个比如小盘股活跃可能增量资金不进来会导致资金分流，反而对股指造成影响。
主持人：从今年3月份发改委就提出要坚决运用各种手段控制钢铁水泥和电解铝等行业过度投资，那时候开始市场就随着宏观调控这个重要政策信号而走低，那么调控措施与市场关联度究竟有多高，目前这个市场走势是不是已经完全反映宏观调控，或者已经波动反映宏观调控，两位对此有什么样的观点？
崔 勇：这种反映我们从表上看反映特征这种相关性和敏感程度已经体现出来了，但是这种反映实际上它是反映即有的已经出现的调控措施，如果说市场继续有我们传导的机制对于宏观调控来说，股市传导机制最快，因为股票市场是个实施交易的市场，每天都有很多人在研究它的价格波动，所以当政策出来以后影响它的资金面，这样很快会有个调整，真正实际生产上的调整，包括像房地产业、生产领域，不光价格领域，实际生产领域它的调整可能不是像股市反映这么敏感，有个实质在3个月或5个月以后才显现出来，这个时候这种实质可能会带来不利影响，也许再反映市场后它会影响投资人信心。
主持人：崔先生认为有反映，但是系列反映还会延续，它会有滞后，这种滞后会体现在进一步行情中，你认为还没有到头。
王 凯：实际上我觉得投资者应该注意到股市敏感性，我们知道这段时间调控开始之后，从5月份调控开始之后一直到6月份相关上市股价已经调整30%，多的达50%，但是我们知道上市公司业绩可能并没有相应出现调整30%到50%，也就是说股市提前反映了对这些上市公司预期，在股价上提前反映出来，我们认为股市股指对未来预期敏感性在这段时间表现比较充分。
主持人：你认为已经充分反映了，有没有过度反映？
王 凯：从过度反映来讲我们现在来看是比较难判断的，因为从目前情况来看对上市业绩到底有多大影响，从目前乐观情况来看影响投资可能不见得有指数反映那么深，这样中期业绩出来之后我们才能准确判断这个股价是否有过度反映，但是可以肯定一点是，并不是所有的上市公司都会受到同样的影响，但是大部分的股票跌幅是比较相近的，这里面一定有溢价折价的情况存在。
主持人：近期我们看到发改委表示我国钢铁、水泥、电解铝投资过快的势头已经得到有效抑制，相关上市公司也都纷纷出现反弹，这也预示着股市敏感性比较强，我想再探讨一下这次调整除了宏观调控的原因之外，有没有股市本身调整的要求？
王 凯：应该说这次本身市场的调整有宏观调控原因，也有市场本身技术压力比较大原因，我们知道从去年4季度开始股市就出现上涨，上证指数从1300点涨到1700点，实际上我们反过头来看，这段时间指数涨幅已经达到30%，从2001年到现在我们可以回想近3年来的情况，每一次指数短期上涨都没有涨很少超过20%以上，过了15%之后本身都存在比较大的调整压力，从市场本身情况来看我们也知道即便不出现宏观调控，像钢铁也是一样，像钢铁、水泥、电解铝这些上市公司在2月份国务院出台九条利好之后已经出现迹象，我们知道大盘在创了1780点时，实际上这些相关提前上涨上市公司股价早已经处在滞涨阶段，我个人观点觉得这次调整实际上是宏观调控和技术面双重作用的结果，只不过是宏观调控加深了调整的深度。
主持人：你认为有自身原因，它本身就涨不上去了，所以就顺势调整，崔先生你认为有没有本身原因，原因主要体现在哪些方面？
崔 勇：除了技术面和资金面调控原因可能跟更深层次经济周期这方面相关，因为调控本身这轮宏观紧缩面对市场超强领域，房地产和基础建设，这些领域实际上就是这轮大家价值性投资蓝筹股相应施展领域，如果说经济上的持续增长，尤其二季度增长一旦被遏制，整个会不会出现这种从大周期来说，它要经过一段时间调整，这个时候可能对市场造成更深远的影响。
主持人：以上我们主要从政策角度来判断目前市场所处的位置水平，下面我们另一角度来看一下市场，来研究一下市盈率，目前两市平均市盈率是处在几年来最低水平，一般来说市盈率低投资价值就高，应该是比较好的买入机会，市盈率低就真的能够买吗，王先生你是什么样的观点？
王 凯：实际上市场整体市盈率是处在一个比较低的位置，我们从市盈率本身角度来判断可以认为市场指数下降空间不会很大，即便是出现下滑，空间也不很大，但从个股情况来看，我觉得变得大，市盈率低表现表态投资价值比较高，但是如果我们判断它未来业绩可能会出现下滑，这样从中长期角度来看，这只个股暂时低市盈率可能从未来角度来看，这是一个比较高的水平，这个时候在业绩没有上涨预期情况下，对投资者来讲一个好的策略还是应该在低市盈率时候卖出。
主持人：王先生说了一些特殊的行业股票，它认为如果在行业业绩顶上买了这个股票，虽然它现在市盈率很低，但是从成长角度来讲这往往是在逢高介入，要警惕这种风险，崔先生目前我们在跟基金经理沟通的时候，他们说目前遇到一些障碍，就是行业选股自上而下选股模式现在受到挑战，你认为目前我们对行业关注这个角度应该调整吗？
崔 勇：自上而下选股模式实际上主要注重三方面变量，第一方面宏观方面，我们所说的宏观经济数据，整个GDP增长，消费指数上升或下降以及一些相关房地产价格利率等，中期他讲的是行业，比如说我们从2003年以来5朵金花五大行业基本都是从行业的角度来选，也就是说在宏观上面受惠行业它们有哪些，在这里面再企业，在企业阶段微观层面实际上就是价值层面。在这三个层面进行以后筛选以后会得出整个宏观应该购买哪些股，应该不买哪些股，但是目前情况下这三方面都受到挑战，首先从价值刚才所说的市盈率方面，因为市盈率变化本身来说主要是受企业业绩，企业业绩主要受企业成本，比如说以电力香港电能在港股基本8到10倍市盈率，但是在中国内地证券A股市场它就是30倍左右市盈率，主要因为香港整个电力容量已经达到极限，这个时候30倍市盈率在香港选择电力股不可限，但是在大陆A股市场选择电力股可取，所以这个时候我们说整个宏观受创挑战的原因主要就是宏观面反映变化，大家预期一个不确定性，如果说仅仅通过国家宏观控制进入缓周期，增长下来整个我们现在所选的几个行业，就像刚才王先生所说一样整个市盈率可能就会持一个封锁的阶段，这要的话如果说这个时候整个市场是处在迷茫状态。
主持人：现在我们很多投资人感到这种迷茫，刚刚接受一个理念马上要被刷新要被洗一个脑，这种情况很多人觉得到底什么能够获得满意回报的策略。两位给提提建议？
王 凯：从6月份本身来看我们认为6月份市场是一个市场修正期，这个时候对投资者来讲选股的时候就不应该去自上而下策略或蓝筹策略，或成长性策略等，我个人觉得这里面投资人把握一点应该有比较大的生还机会，也就是说把握上市业绩，只要你认为在宏观调控或宏观经济环境下上市公司业绩还有增长潜力，04年业绩可能还会比03年业绩要好，这类上市公司就是一个比较好的投资品种，因为现在指数已经下来，整个市场系统性风险已经没有，如果在业绩增长上再避免它的非系统风险，我想生还的概率很大。
主持人：你觉得业绩增长是惟一的标准，也是最简单的方法，崔先生你认为有效的方法是什么？
崔 勇：我们说一个投资理念一旦形成以后会持续很长一段时间，而且它中国即使有波折也不会轻易改变，所以我们价值投资理念虽然暂时受到挫折，但是它本身还是如果我们等到6月份第二季度出来以后，事实不像大家想象那么糟糕可能就会有一轮相应反弹，这是保守策略，但是如果跳出股票市场这个策略我们可以看到其实我们普通投资者投资就是股票市场、债券市场、货币市场，在目前宏观面不太明朗情况下，不论是股票还是长期债券，它本身就是一个输多赢少的一个游戏，所以说这个时候这种概率投资还是不确定的，这个时候我们说如果整个6月份因为它存在许多不确定性，以及宏观滞后因素，更加谨慎策略或保守应该持有现金和短期类票据。
主持人：崔先生的观点是既然对6月份看不清，所以还是先一个保守的策略为好。感谢两位嘉宾，总结一下两位嘉宾的观点，王先生认为6月市场是进入了阶段性修整期，既不要依据低市盈率市净率进行简单价值投资，也不要进行带有推测想象所谓成长性投资，只要关注业绩真正的增长就可以了。崔先生认为在目前存在大量预期不确定因素时投资股票要谨慎。
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